的介绍：

  “推力-拉力”框架是国内外诸多全球流动性影响因素研究的共同理论基石，自Calvo年提出此框架以来，各类影响因素的指标编制有不同程度的发展，而正是得益于此框架的铺垫，全球流动性影响因素研究才能够随着各类因素在其细致划分领域的发展而不断更迭出更优的、更顺应时代需求的成果。

  将简要介绍“推力-拉力”框架发展至今所涵盖的各个因素，并着重讲解其中的国际风险因素的内涵及各类指标的测量角度，从而说明选用中国宏观经济不确定性作为国际风险因素指标的合理性和必要性。

  按资本类别分类，国际资本流动可分为银行流动、证券流动（包括股票和债券）、外国直接投资。随着各国金融开放的程度加深，各种类别的国际资本流动规模在二十世纪末至二十一世纪初的经济稳定发展时段呈井喷式增长，其中的原因之一为创新型金融理财产品的不断推出和相关法制的完善。

  同时跨境资本又能够最终靠不断更迭的创新型金融工具在短期内双向流动，周转资金比以往灵活性更好，因此跨境资本流量在每个扩张时段又呈现出高频波动性，由于不同形式的资本在短期流动受不同的政策和法制约束，因此所呈现出的波动性也不完全一样，一般证券投资比直接投资具有更强的波动性，主要是由于其流动的成本更低。

  随着金融创新的政策导向日益清晰，境外信贷相关的法律和法规相继出台并逐渐完备，境内商业银行为更好地服务如今高度活跃的跨境经济活动，争相设计出为客户机构节省融资费用、融资时间的创新型跨境信贷产品，以在商业银行间提高自身竞争力，这一些产品相对于传统跨境信贷产品而言更利好中小企业的发展，其创新方向可概括为三个方面：

  ①采用多元化担保方式：国内银行的分支机构可采用融资性保函、风险参与等多元化担保的方式加速业务达成，并结合银行在境内外的组织架构设计来自由组合担保方与放款方，例如“境内担保+境外放款”的经典境外贷款模式；

  ②运用自身外债向境内公司可以提供信贷服务：商业银行可依据自己外债的留存量展开境内企业外汇信贷业务，以此来实现闲置资金的最大化利用，虽然这种贷款模式本质上属于跨境借贷，但对于境内企业而言其直接借款方为境内银行，并没用其境外贷款额度，符合境内企业短期偶发性的预期外融资需求；

  ③海外子公司利用境内母公司授信额度实现跨境贷款：如今许多大规模的公司在向国际化发展，向国际性集团转型，因此会特别注重海外子公司的成长，利用本部在境内某些银行的信用额度供养海外分支机构的加快速度进行发展，而弊端大多数表现在高风险性方面，涉及汇款风险、境内外法律差异风险等。

  证券流动即间接投资，包括在国际债券市场购买中长期债券，或在国际股票市场购买外国企业股票；信息化背景下各国个人投资商可随时获取海外上市公司的信息，在证券市场全球化的支持下可通过国内外券商购买目标外企的股票长期持有以待资产增值或短期买卖套利。

  横向比较而言，各国的证券市场各有特点，适合不同投资偏好的市场参与者，比如美股市场相对其他几个国家的证券市场更信息透明，上市企业具有更多健康成长的机会，因此吸引了许多企稳的境外投资者，但同时由于在美国上市的公司相关的信息传播到美国以外的地区的渠道往往是公司官网、机构官网、新闻网站，且对于很大一部分境外投资者来说有一定的语言障碍，存在着相当的信息不对称问题。

  按资本的借方部门分类，对手方均可分为金融部门和非金融部门，对手方的性质直接影响其投融资动机，进而影响各变量的变动对其决策的冲击力，例如银行部门的业务网更广、肩负着更大的国内责任，受法律和法规的政策约束更大，因此对经济活动中的风险变动有更迅速敏感的反应。

  分析流入拉丁美洲的国际资本在一九九〇年至一九九一年激增时，提出了国际资本流动性的驱动因素可分为外部推力因素和内部拉力因素两个方面的开创性论述，为国际资本流动性驱动因素理论打下了框架基础，使其在二十世纪九十年代迅速发展。

  RobinKoepke则对过去所有相关研究做出了全面的归纳总结，使国际资本流动驱动因素理论体系更丰富、概念更加具体，为后期增添新指标提高便利性。如果将资本流入国视为中心，外部推力因素即是驱动除资本流入国以外的其他几个国家境内的资本流出该国的部分，这部分因素相对于拉力因素而言。

  在二十世纪九十年代的发展中国家跨境流入资本激增中起到更为主要的作用，因此早于国内拉力因素受到学术界的关注，有更成熟的理论发展背景，为就其中的国际风险因素做出创新奠定了基础。于外部推力因素相对应地，内部拉力因素是从资本流入国视角来看，其他几个国家的资本流出后是否选择该国作为流入国的驱动因素，这部分因素更多地体现资本流入国相对于其他几个国家的投资吸引力。

  利差变化对国际资本流动性变化的驱动最早由Calvo发现，其在研究中指出投资的人对国内外收益率的预期是决策可用资本是否投向海外的决定性因素，限于预期收益率无法直接测量。

  因此在分析国际流动性受其影响时可选用实际收益率作为代替，并以一九九一年拉丁美洲中若干国家的股指大涨的事实说明Fernandez-Arias再次重申了该因素的重要性，后续又有很多学者在此基础上对利率和国际资本间的关系做了进一步的循证研究，至今成为了大多数国际资本流动性因素分析中首先被考虑的主要解释变量，其本质上是发达国家与发展中国家之间的收益率差异变化所驱动的投资偏好变化。

  概括来讲，一方面当发展中国家利率不变时，发达国家利率的变动会直接影响跨境国际资本投向本国企业所带来的机会成本，另一方面一个地区收益率水平下降通常是该地区经济下行的征兆或表现，此时资本的逐利性会使其流向利率较高的国家。

  历史充分证明了这一理论机制，二十世纪九十年代初欧美地区的高收入国家经济下行，缺失新的经济增长点而进入上升阻滞期，而新兴市场国家得益于其成本较低的劳动力资源和自然资源，充斥着大量未经开垦的商品市场与长期资金市场，使一个投资项目投向该地区后会直接占据垄断地位或者收割先行红利，有极高的投资收益率。

  因此宏观上看新兴市场国家具有更多的发展空间，可直接观察到的基金等金融工具的利率远高于发达国家水平，大量的发达国家投入资金的人在二十世纪末向新兴市场国家投入资本以赚取更高的投资收益，即出现了“热钱”激增现象。返回搜狐，查看更加多